（報告出品方：華安證券）

1 智能倉儲物流：降本增效的“神兵利器”

1.1 不可忽視的第三利潤源泉——建立高效的物流系統(tǒng)

物流管理是企業(yè)生產(chǎn)的前提，更是企業(yè)運(yùn)作的保證。從采購、生產(chǎn)再到銷售，物流 貫穿企業(yè)活動的始終和產(chǎn)業(yè)鏈上下游，可以說，物流是中國制造的動脈系統(tǒng)。據(jù)傳化集 團(tuán)統(tǒng)計，一般中小型企業(yè)物流成本要占到經(jīng)營總成本的 30%左右，因此物流也被認(rèn)為 是繼資源領(lǐng)域和人力領(lǐng)域之后的“第三利潤源泉”。具體來看，第一利潤來源著重開發(fā) 資源領(lǐng)域，挖掘潛在的生產(chǎn)力，通過設(shè)備更新改造，降低成本從而創(chuàng)造剩余價值，第二 利潤來源的重點(diǎn)則放在了人力領(lǐng)域，即勞動者，通過降低人力資源成本從而增加利潤。 較第一利潤來源和第二利潤來源而言，第三利潤來源更具有全面性，對企業(yè)組織模式進(jìn) 行優(yōu)化，建立高效的物流系統(tǒng)，確保生產(chǎn)過程中的每一個要素和環(huán)節(jié)達(dá)到最好的效益。

國內(nèi)社會物流總量穩(wěn)步上升，與 GDP 增速高度一致。物流是國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要 基礎(chǔ)設(shè)施，從規(guī)模來看，近年來我國社會物流總額始終保持穩(wěn)步增長趨勢，2020 年盡 管宏觀經(jīng)濟(jì)低迷但物流總額仍穩(wěn)健邁上三百萬億新臺階，2021 年更是達(dá)到 335.2 萬億， 同比增長 11.70%。從增速來看，我們發(fā)現(xiàn)，長期以來社會物流總額增速與 GDP 增速 保持高度一致，不僅體現(xiàn)了物流業(yè)已成為國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要支柱產(chǎn)業(yè)，也說明隨著電 子商務(wù)、新零售、C2M 等各種新型商業(yè)模式及現(xiàn)代信息技術(shù)的快速發(fā)展，我國社會物 流總量也在進(jìn)一步提升。

國內(nèi)物流效率仍處于國際較低水平，倉儲物流自動化是關(guān)鍵突破口。從物流效率來 看，2010-2021 年，物流總費(fèi)用/GDP 從 17.4%下降至 14.6%。根據(jù) CSCMP 數(shù)據(jù)， 2021 年美國物流成本/GDP 為 8%，且為自 2008 年以來最高水平?？紤]到中美產(chǎn)業(yè)結(jié) 構(gòu)的差異性（我國制造業(yè)比重更高，美國服務(wù)業(yè)比重更高），我們將 2010-2021 年國內(nèi) 服務(wù)業(yè)增加值/GDP 與國內(nèi)物流總費(fèi)用/GDP 進(jìn)行對比，可以發(fā)現(xiàn)，總體上隨著服務(wù)業(yè) 比重的增加，物流成本水平有下降的趨勢，但服務(wù)業(yè)比重增加對物流成本的邊際效應(yīng)呈 遞減趨勢（2016/2019 年服務(wù)業(yè)增加值/GDP 上升 1.6%/1.0%，物流費(fèi)用/GDP 下降 1.1%/0.1%）。2020 年以來，疫情導(dǎo)致服務(wù)業(yè)受到?jīng)_擊，對物流成本的影響進(jìn)一步減弱， 在此背景下，物流費(fèi)用占 GDP 比重的小幅下降的重要原因是由物流供應(yīng)鏈自動化帶來 的本身運(yùn)行效率改善。由于倉儲物流是生產(chǎn)與交易的重要環(huán)節(jié)，倉儲物流成本也是物流 總成本的重要組成部分，因此我們認(rèn)為，隨著倉儲物流環(huán)節(jié)自動化與智能化的加速轉(zhuǎn)型， 物流總費(fèi)用/GDP 有望突破近 5 年的平臺期，延續(xù)下降趨勢。

1.2 信息化賦能傳統(tǒng)物流，智能倉儲物流系統(tǒng)優(yōu)勢明顯

智能倉儲物流系統(tǒng)是通過信息化、物聯(lián)網(wǎng)和機(jī)電一體化共同實(shí)現(xiàn)的智慧物流解決方 案，通過將物料出入庫、存儲、輸送、生產(chǎn)、分揀等物流過程自動化、信息化和智能化， 來實(shí)現(xiàn)降本增效的目的。從構(gòu)成來看，智能倉儲物流系統(tǒng)包括硬件裝備和軟件系統(tǒng)。其 中，硬件裝備可按環(huán)節(jié)分為倉儲裝備、分揀裝備和搬運(yùn)與輸送裝備，具體的產(chǎn)品包括立 體倉庫、堆垛機(jī)、穿梭車、輸送機(jī)、AGV、碼垛機(jī)器人和分揀機(jī)等，主要執(zhí)行具體的 倉儲物流操作任務(wù)；軟件系統(tǒng)是智能倉儲物流系統(tǒng)的控制中心，主要包括倉儲管理系統(tǒng) WMS 和倉儲控制系統(tǒng) WCS，負(fù)責(zé)具體的倉儲物流信息控制。從環(huán)節(jié)劃分，倉儲裝備 與軟件系統(tǒng)的結(jié)合即智能倉儲；分揀與輸送、搬運(yùn)裝備與軟件系統(tǒng)的結(jié)合稱為狹義的智 能物流；若智能倉儲物流系統(tǒng)與生產(chǎn)線對接，增加物料管理、產(chǎn)線對接等產(chǎn)線功能模塊， 即構(gòu)成智能產(chǎn)線倉儲物流系統(tǒng)，也就是常說的智能產(chǎn)線，也是智能工廠的基礎(chǔ)版。

根據(jù)企業(yè)業(yè)務(wù)性質(zhì)，智能倉儲物流系統(tǒng)可分為工業(yè)生產(chǎn)型和商業(yè)配送型倉儲物流自 動化系統(tǒng)。1）工業(yè)生產(chǎn)型：為工業(yè)企業(yè)提供原材料、半成品、成品以及零備件等貨物 存儲、輸送和信息化管理，實(shí)現(xiàn)物料自動傳輸與訂單自動處理，提高生產(chǎn)配套效率、車 間物流管理水平以及倉儲管理能力。2）商業(yè)配送型：為商業(yè)企業(yè)提供產(chǎn)品存儲、分揀、 配送和信息化管理，實(shí)現(xiàn)信息自動傳輸與訂單自動處理，提高訂單處理能力、降低訂單 分揀成本，減少流通成本。從聯(lián)系來看，兩種類型的倉儲物流系統(tǒng)使用的硬件裝備和軟 件信息系統(tǒng)均具有類似性；從區(qū)別來看，工業(yè)生產(chǎn)型側(cè)重于物流系統(tǒng)與生產(chǎn)線的對接， 滿足生產(chǎn)線的物流需求、提高生產(chǎn)效率；而商業(yè)配送型則側(cè)重于物料分揀、配送的效率 和準(zhǔn)確性。

智能倉儲物流優(yōu)勢明顯，相對使用成本呈不斷下降趨勢。我們從空間利用率、儲存 量、存儲形式等六個維度對比智能倉儲物流和傳統(tǒng)倉儲物流，可以發(fā)現(xiàn)，倉儲物流自動 化系統(tǒng)具有節(jié)約用地、減少勞動需求、降低貨物揀選差錯率、提高倉儲自動化水平及管 理水平、提高物流效率等諸多優(yōu)點(diǎn)。以土地成本為例，目前，世界上最高的自動化立體 倉庫高度已達(dá) 50m，立體倉庫貨架區(qū)單位面積的儲存量可達(dá) 7.5t/m2，是傳統(tǒng)普通倉庫 的 5-10 倍，與傳統(tǒng)普通倉庫相比可以節(jié)約 40%-70%的占地面積，可以大幅降低土地 成本。為更直觀的看出智能倉儲物流的優(yōu)勢，將國內(nèi)典型物流系統(tǒng)項目中自動化立體庫 與傳統(tǒng)庫的成本對比，可以看出在假定人工成本（6.5 萬元/年）和土地成本（平均 100萬元/畝）的前提下，自動立體庫前期投資已經(jīng)明顯低于傳統(tǒng)庫。向未來看，隨著土地 和人工成本的上升及工業(yè) 4.0 時代智能化加速推進(jìn)后設(shè)備成本的降低，智能倉儲物流的 相對使用成本有望加速下降。

1.3 智能倉儲物流系統(tǒng)廠商具備整合行業(yè)資源能力，行業(yè)價值 鏈呈微笑曲線

產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)清晰。智能倉儲物流產(chǎn)業(yè)鏈主要分為上、中、下游三個部分。具體來看， 上游為軟硬件供應(yīng)商，主要提供 AGV、堆垛機(jī)、穿梭車、分揀機(jī)等硬件設(shè)備（代表廠 商：新松、中郵科技等）和 WMS、WCS 等軟件設(shè)備（代表廠商：用友網(wǎng)絡(luò)、思愛普 等）；中游是智能倉儲物流系統(tǒng)廠商，基于對上游產(chǎn)品的研究和對下游客戶需求的深入 了解，使用多種倉儲物流硬件設(shè)備和倉儲物流軟件系統(tǒng)搭建建設(shè)智能倉儲物流系統(tǒng)，為 客戶提供定制化的解決方案；而下游是應(yīng)用客戶，涉及任何需要倉儲流通的行業(yè)，市場 空間廣闊，是行業(yè)未來開啟高速發(fā)展的基石。

中游倉儲物流廠商成長路徑明晰。從產(chǎn)業(yè)鏈來看，上游是倉儲物流環(huán)節(jié)中的硬軟件 設(shè)備，但也是中游倉儲物流系統(tǒng)公司提供的解決方案中的必要產(chǎn)品，中游廠商多基于對 產(chǎn)業(yè)鏈上下游的了解，采用集成、自研或兩種結(jié)合的方式提供解決方案。因此，從中游 智能倉儲物流系統(tǒng)公司的成長路徑來看，主要分為兩種，1）從硬件到軟件：原擅長物 流設(shè)備領(lǐng)域的公司，以物流設(shè)備作為核心競爭力，拓展物流軟件領(lǐng)域，從而成為自動化 物流系統(tǒng)綜合解決方案提供商，代表公司有日本大幅、德馬泰克、昆船智能、諾力股份 等；2）從軟件到硬件：擅長軟件系統(tǒng)，再通過外采、自研或結(jié)合等方式發(fā)展硬件設(shè)備 領(lǐng)域，代表公司有瑞仕格、今天國際、蘭劍智能等。基于此，我們總結(jié)，中游倉儲物流 系統(tǒng)綜合解決方案提供商在該領(lǐng)域具備整體規(guī)劃、系統(tǒng)設(shè)計和整合行業(yè)資源的能力。

行業(yè)價值鏈呈微笑曲線，一站式綜合服務(wù)打造高利潤率。隨著倉儲物流業(yè)與下游制 造業(yè)、商貿(mào)業(yè)等深度融合，對產(chǎn)業(yè)鏈中游廠商的能力及物流系統(tǒng)的品質(zhì)和時效都提出了 更高要求，行業(yè)由同質(zhì)化低成本競爭轉(zhuǎn)向差異化的質(zhì)量競爭、效率競爭、服務(wù)競爭等。 處于微笑曲線底部的是以設(shè)備為主的基礎(chǔ)倉儲物流服務(wù)，這一制造類型服務(wù)同質(zhì)化嚴(yán)重， 市場競爭激烈，利潤率較低。微笑曲線左側(cè)的是價值鏈上游的設(shè)計和研發(fā)能力，而右側(cè) 的是價值鏈下游運(yùn)營能力，均具備極高的市場價值，有助于提升利潤率。

2 充分競爭市場，千億空間規(guī)模未來可期

2.1 競爭格局：海外龍頭廠商具備先發(fā)優(yōu)勢，國內(nèi)暫未形成龍 頭企業(yè)

國內(nèi)智能物流起步較晚，正向智能自動化階段邁進(jìn)。智能物流起源于 20 世紀(jì) 50 年代的美國物流自動化，60 年代中期，日本開始興建自動化高架倉庫，自此，自動化 物流系統(tǒng)開始在歐美發(fā)達(dá)國家和日本迅速發(fā)展起來。相比之下，我國倉儲物流起步較晚， 伴隨著 1990s 初制造業(yè)的發(fā)展而開始逐步發(fā)展。從世界范圍來看，倉儲物流自動化系 統(tǒng)行業(yè)發(fā)展至今經(jīng)歷了人工倉儲、機(jī)械化倉儲、自動化倉儲、集成自動化倉儲和智能自 動化倉儲五個階段。上世紀(jì) 50 年代，AGV、自動貨架、自動存取機(jī)器人等設(shè)備相繼問 世，逐步在倉儲物流行業(yè)應(yīng)用，由此倉儲物流由機(jī)械化階段步入自動化階段。通過對比 集成自動化和智能自動化階段的倉儲物流特點(diǎn)，可以發(fā)現(xiàn)，智能化階段不再是基礎(chǔ)系統(tǒng) 的集成，而是通過人工智能、大數(shù)據(jù)、互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)等技術(shù)疊加智能算法，共同實(shí)現(xiàn) 倉儲作業(yè)的智能化。目前，我國倉儲物流自動化系統(tǒng)行業(yè)正處在集成自動化向智能自動 化發(fā)展階段。

海外企業(yè)先發(fā)優(yōu)勢明顯，綜合競爭力較強(qiáng)。歐美日等發(fā)達(dá)國家對物流自動化的應(yīng)用 較早，在長期的技術(shù)積累下，海外企業(yè)在品牌知名度、硬軟件技術(shù)、行業(yè)經(jīng)驗(yàn)等方面均 具備先發(fā)優(yōu)勢，且在較多行業(yè)領(lǐng)域形成較高的市占率，例如日本大福在物料運(yùn)輸及物流 管理上多年蟬聯(lián)《世界物料搬運(yùn)系統(tǒng)供應(yīng)商榜單》第一，其 AFA（汽車生產(chǎn)自動化）、 FA&DA（工廠自動化和流通自動化）、eFA（半導(dǎo)體與液晶生產(chǎn)自動化）三大核心業(yè)務(wù) 始終占據(jù)全球領(lǐng)先地位。據(jù)美國《MMH》雜志統(tǒng)計，2021 年全球物流系統(tǒng)集成商前 20 強(qiáng)均位于美國、歐洲和日本等發(fā)達(dá)國家。從營收規(guī)模來看，日本大福以 43.9 億美元收 入穩(wěn)居第一，美國德馬泰克以 42.99 億美元位列第二，德國勝斐爾以 37.32 億美元位居 第三。而大福、德馬泰克、勝斐邇也較早布局中國市場，與我國較多制造企業(yè)達(dá)成合作， 尤其是在半導(dǎo)體等細(xì)分行業(yè)已形成一定的品牌優(yōu)勢。

國內(nèi)市場充分競爭，暫未形成絕對龍頭。智能倉儲物流屬于國家宏觀政策大力扶持 發(fā)展領(lǐng)域，市場競爭充分。從行業(yè)集中度來看，據(jù)頭豹研究院統(tǒng)計，2021 年國內(nèi)智能 倉儲行業(yè)本土廠商 CR10 為 14.1%，CR5 為 8.4%，排名第一的為諾力股份，市場份額 約 5.0%。從營收規(guī)模來看，2021 年諾力股份營業(yè)收入為 58.87 億元，離全球龍頭企業(yè) 大福的 43.9 億美元營收額相差甚遠(yuǎn)。從發(fā)展程度來看，國內(nèi)本土倉儲物流服務(wù)商相對 缺乏大項目的總包集成服務(wù)能力，雖然在下游客戶領(lǐng)域的在手訂單保持增長，但不論是 從產(chǎn)品服務(wù)角度還是從行業(yè)經(jīng)驗(yàn)及市占率角度看，本土智能倉儲企業(yè)的競爭力并沒有很 突出，仍處于前期競爭成長階段。

2.2 市場規(guī)模：預(yù)計 2022 年我國智能倉儲物流市場規(guī)模約 1357 億，未來有望開啟加速增長

國內(nèi)智能倉儲設(shè)備滲透率較低。從智能倉儲設(shè)備的滲透率來看，據(jù)京東物流研究院 統(tǒng)計，目前仍有約 49.17%的企業(yè)未使用任何倉儲物流自動化設(shè)備，而使用的自動化設(shè) 備的滲透率程度也普遍較低，其中 AGV 滲透率最高，達(dá) 29.04%，智能分揀設(shè)備和智 能裝卸設(shè)備滲透率只有 11.88%。而這也解釋了我國物流總費(fèi)用/GDP 仍處于 14.6%的 高位，供應(yīng)鏈各環(huán)節(jié)運(yùn)作效率較低的原因。究其根本，我們認(rèn)為中國制造業(yè)智能倉儲物 流設(shè)備整體融合程度較低的原因有兩點(diǎn)，1）智能倉儲物流設(shè)備的更新迭代較快而投資 成本較高，導(dǎo)致投資回報周期較長，很多制造企業(yè)難以承擔(dān)；2）國內(nèi)智能倉儲仍處于 起步階段，融合發(fā)展需要時間沉淀，需市場、技術(shù)、政策等多方面因素共同推動。但不 可否認(rèn)的是，智能倉儲物流是大勢所趨，滲透率仍有較大提升空間。

市場空間前景廣闊，黃金賽道有望開啟高增。從智能倉儲市場規(guī)模來看，根據(jù)頭豹 研究院統(tǒng)計的數(shù)據(jù)來看，受益于物流行業(yè)規(guī)模的迅速增長和倉儲環(huán)節(jié)降本增效的需求不 斷攀升，市場規(guī)模從 2017 年的 712.5 億元增至 2021 年的 1145.5 億元，CAGR 達(dá) 12.6%。但從設(shè)備滲透率中，也反映出智能倉儲物流在很多領(lǐng)域的融合程度不足，因此 向未來看，隨著智能倉儲物流與更多應(yīng)用場景融合和 5G、物聯(lián)網(wǎng)、人工智能等技術(shù)在 倉儲行業(yè)的進(jìn)一步升級，智能倉儲行業(yè)有望加速發(fā)展，預(yù)計 2021-2026 年 CAGR 達(dá) 18.4%，2022 年智能倉儲物流市場規(guī)模約 1357 億，2026 年達(dá) 2665 億元。

3 國內(nèi)市場能否走出類似日本大福的龍頭企業(yè)？

3.1 復(fù)盤日本大福發(fā)展史，多因素共同孕育全球龍頭

深耕智能物流行業(yè)多年，成長為國際龍頭企業(yè)。日本大福成立于 1937 年，是智能 物流系統(tǒng)的集成商和制造商。從凈銷售額來看，1985 年，日本大福凈銷售額約 147 億日 元，2021 年凈銷售額高達(dá) 3320 億日元，36 年間增長近 26 倍；從銷售地區(qū)來看，1983 年大福在美國建立第一家非日本子公司，自此開啟國際化發(fā)展路線，當(dāng)時非日本地區(qū)的 凈銷售額占比為 23%，2007 年大福收購美國本土物流企業(yè)捷維時威勃一舉成為全球第 一的物流供應(yīng)商，非日本地區(qū)的凈銷售額占比增長至 45%，發(fā)展至 2021 年，非日本地 區(qū)的凈銷售額占比高達(dá) 65%，不僅體現(xiàn)了日本大福在全球智能物流行業(yè)的領(lǐng)先地位，也 表明大福的發(fā)展史是一條正確的國際化成長道路。因此，我們復(fù)盤日本大福的成長史， 挖掘出了以下 3 種促進(jìn)其發(fā)展的關(guān)鍵因素。

關(guān)鍵因素一——時代背景：日本制造業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，重心由勞動密集型產(chǎn) 業(yè)轉(zhuǎn)為技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)，由傳統(tǒng)制造業(yè)轉(zhuǎn)為高新技術(shù)制造業(yè)。 根據(jù)生產(chǎn)過程中對要素依賴程度的差異，可以將制造業(yè)劃分為勞動密集型產(chǎn)業(yè)、資 本密集型產(chǎn)業(yè)和技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)。其中，勞動密集型產(chǎn)業(yè)主要依賴大量勞動力進(jìn)行產(chǎn)品 生產(chǎn)活動，對資本和技術(shù)依賴程度較低；資本密集型產(chǎn)業(yè)資本勞動比很高；而技術(shù)密集 型產(chǎn)業(yè)在生產(chǎn)過程中技術(shù)貢獻(xiàn)程度最高。 日本大福的發(fā)展與日本制造業(yè)的突飛猛進(jìn)相輔相成。20 世紀(jì) 50 年代至 60 年代， 美國將鋼鐵、紡織等傳統(tǒng)工業(yè)產(chǎn)業(yè)向日本、德國這類二戰(zhàn)戰(zhàn)敗國家轉(zhuǎn)移，日本經(jīng)濟(jì)迅速 恢復(fù)，日本汽車業(yè)也步入高速發(fā)展階段。20 世紀(jì) 70 年代石油危機(jī)爆發(fā)，原油價格顯著 上行，使得依靠鋼鐵、石油、化工等燃料成本占比較大的傳統(tǒng)重工業(yè)產(chǎn)業(yè)，成本抬升。 除此之外，一方面，受政策和人口老齡化影響（1970 年日本 65 歲及以上人口占比達(dá) 7.06%），日本地租和人力成本也不斷攀升；另一方面，美日貿(mào)易摩擦不斷升級，因此在 石油危機(jī)、土地及人力成本壓力和貿(mào)易摩擦的三重推動下，日本制造業(yè)開始轉(zhuǎn)型升級， 主要措施可分為兩部分：1）勞動力密集型的制造業(yè)轉(zhuǎn)移海外，通過對外投資的方式， 轉(zhuǎn)移到亞洲四小龍和東南亞等成本低廉的地區(qū)；2）本土制造業(yè)技術(shù)升級：通過自動化 設(shè)備改善生產(chǎn)效率并沿著產(chǎn)業(yè)鏈向高附加值方向升級和延伸。在此期間，日本自動化進(jìn) 程飛速發(fā)展，日本大福也開始跟隨日本制造業(yè)趨勢加速擴(kuò)張。

關(guān)鍵因素二——緊跟下游客戶需求同步擴(kuò)張：日本大福與豐田公司的合作對 日本汽車業(yè)及大福公司的發(fā)展至關(guān)重要；搶抓時代風(fēng)口，迅速擴(kuò)張半導(dǎo)體及 液晶等新興領(lǐng)域。 20 世紀(jì) 70 年代的石油危機(jī)雖然重創(chuàng)了歐美車商，但卻讓小排量的日本車企迎來發(fā) 展機(jī)遇。加上日本國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變，日本汽車被迅速推上世界舞臺，開啟輝煌發(fā)展 史。1957 年，日本大福向豐田提供了日本第一臺汽車車身生產(chǎn)流水線，幫助其改善生 產(chǎn)效率，盡管這套系統(tǒng)是從美國捷維時威勃公司購入的輸送機(jī)，但自此之后大福物流搬 運(yùn)業(yè)務(wù)正式起步。1959 年，大福為豐田公司第一家也是日本首家轎車專業(yè)工廠——元 町工廠提供了整套汽車制造生產(chǎn)線系統(tǒng)，幾乎覆蓋了從沖壓到車體焊接、車體涂裝、組 裝、保管供應(yīng)零部件的整個生產(chǎn)過程，這一產(chǎn)品對日本汽車制造業(yè)的發(fā)展起到了重要推動作用。隨著日本車企的全球化布局，日本大福也開始陸續(xù)在海外設(shè)立子公司，其汽車 生產(chǎn)線也拓展至全球市場，受到其他國家車企的青睞。

緊跟時代發(fā)展機(jī)遇，搶抓產(chǎn)業(yè)新風(fēng)口。1955 年，索尼通過通產(chǎn)省特別外匯指標(biāo)購 買專利，設(shè)計出了世界首款晶體管收音機(jī)，日本自此正式踏入全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)。到 70 年代末，日本積累了大量產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢，發(fā)展至 80 年代，日本完成了對美國的超越，迎來 了產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展的全盛時期。而日本大福也緊緊抓住了這一產(chǎn)業(yè)機(jī)遇拓展其半導(dǎo)體生產(chǎn)線 業(yè)務(wù)。大福自 1979 年開始供應(yīng)半導(dǎo)體與液晶生產(chǎn)的無塵精華車間使用的搬運(yùn)、保管系 統(tǒng)，發(fā)展至今，隨著液晶顯示屏的尺寸越來越大、厚度越來越薄，大福在該領(lǐng)域積累的 技術(shù)優(yōu)勢明顯，以 45%的市占率穩(wěn)居全球第一，產(chǎn)品應(yīng)用商遍布全球。

關(guān)鍵因素三——資本手段：除設(shè)立子公司外，還多次收購逐步拓展下游業(yè)務(wù) 線，完善國際化戰(zhàn)略布局。 核心業(yè)務(wù)線完備，資本收購手段提升業(yè)務(wù)競爭力。截至目前，日本大福的核心業(yè)務(wù) 包括制造業(yè)及流通產(chǎn)業(yè)物流系統(tǒng)、半導(dǎo)體及液晶生產(chǎn)線系統(tǒng)、汽車生產(chǎn)線系統(tǒng)、機(jī)場專 用系統(tǒng)、洗車機(jī)及電子產(chǎn)品。考慮到倉儲物流解決方案在不同下游領(lǐng)域的復(fù)用性不高， 因此并購是企業(yè)進(jìn)行資本擴(kuò)張和戰(zhàn)略擴(kuò)張的重要手段。 以機(jī)場搬運(yùn)系統(tǒng)為例，2007 年，日本大福收購美國機(jī)場行李搬運(yùn)業(yè)巨頭捷維時威 勃公司的所有股份，讓機(jī)場行李搬運(yùn)業(yè)務(wù)成為公司第四大核心業(yè)務(wù)，同時，日本大福也 成功成為全球物料搬運(yùn)技術(shù)供應(yīng)商榜單的第一名。2014 年，大福收購新西蘭 BCS Group Limited 80% 的股份，以擴(kuò)展在東南亞和大洋洲的業(yè)務(wù)。2019 年，大福再次整合機(jī)場業(yè) 務(wù)線行業(yè)資源，收購機(jī)場安檢設(shè)備供應(yīng)商 Scarabee Aviation Group BV 80% 的股份和機(jī)場 信息管理系統(tǒng)提供商 Intersystems (Asia Pacific) Pty. Ltd. 100% 的股份，鞏固公司在機(jī)場行 李搬運(yùn)的競爭力。而總體向上增長的凈銷售額也再次驗(yàn)證了收購手段對公司成長的正確 性。 除機(jī)場搬運(yùn)系統(tǒng)外，制造業(yè)及流通產(chǎn)業(yè)物流系統(tǒng)、半導(dǎo)體及液晶生產(chǎn)線系統(tǒng)和洗車 機(jī)業(yè)務(wù)在發(fā)展過程中也多次有收并購的身影。我們認(rèn)為，收并購也是加速業(yè)務(wù)全球化和 多元化的最佳選擇，能及時補(bǔ)充企業(yè)的內(nèi)生增長動力，夯實(shí)企業(yè)的綜合實(shí)力。

3.2 國內(nèi)企業(yè)有望復(fù)刻大福成長路徑，國產(chǎn)替代大有可為

對標(biāo)上述總結(jié)的日本大福成長關(guān)鍵因素，我們認(rèn)為國內(nèi)市場已經(jīng)具備培育智能物流 龍頭企業(yè)的基本條件，國內(nèi)智能倉儲物流廠商有望復(fù)刻日本大福成長路徑并實(shí)現(xiàn)彎道超 車。

3.2.1 驅(qū)動因素一——時代背景：智能倉儲物流是中國智能制造的關(guān)鍵一環(huán)

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)加快優(yōu)化升級，中美貿(mào)易摩擦促使供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)型加速。從必要性來看，2015 年《政府工作報告》中首次提出實(shí)施“中國制造 2025”，加快從制造大國邁向制造強(qiáng)國 成為我國重要發(fā)展目標(biāo)。另一方面，近年來，中美貿(mào)易摩擦加速，中興通訊、中芯國際、 華為等多家國內(nèi)科技公司受到美國制裁，讓我們深刻認(rèn)識到供應(yīng)鏈安全的重要性，“自 主安全可控”、“制造強(qiáng)國”已成為重要發(fā)展戰(zhàn)略。在此背景下，我們認(rèn)為，未來 5-10 年，中國智能制造產(chǎn)業(yè)將迎來重大發(fā)展，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)也將迎來從勞動、資本密集型向技術(shù) 密集型的轉(zhuǎn)型。從可能性來看，后疫情時代，受疫情導(dǎo)致的停工停產(chǎn)影響，全球制造業(yè) 開始快速清除過剩產(chǎn)能，與此同時，為提振經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家也一直維持較為寬松的貨幣政 策，因此全球有望開啟新一輪設(shè)備投資的朱格拉周期，中國制造業(yè)有望把握機(jī)會實(shí)現(xiàn)產(chǎn) 業(yè)升級。 智能制造是制造強(qiáng)國的主攻方向，而智能倉儲物流是智能制造的重要拼圖。隨著我 國供給側(cè)改革持續(xù)推進(jìn)和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的不斷調(diào)整，智能化、自動化的倉儲物流體系已經(jīng)成 為國家重點(diǎn)推進(jìn)項目。近兩年，國家國務(wù)院、工信部等部門陸續(xù)推出一系列政策促進(jìn)智 能倉儲行業(yè)發(fā)展。其中，智能分揀、智能存儲、無人車、移動機(jī)器人、穿梭車等關(guān)鍵概 念均被提及。我們認(rèn)為，在政策的大力扶持之下，隨著市場競爭的不斷加劇，在倉儲物 流體系的硬軟件設(shè)備加速迭代的同時，成本也將不斷降低，因此智能倉儲物流系統(tǒng)在企 業(yè)中的滲透率有望進(jìn)一步提升，智能倉儲物流行業(yè)將迎來高速發(fā)展。

人口紅利消退，勞動力成本及土地成本同步提升。傳統(tǒng)倉儲行業(yè)屬于勞動密集型行 業(yè)，且需要倉儲面積用于存放貨物。因此，勞動力成本和土地成本的提升對倉儲物流的 成本費(fèi)用影響較大。勞動力成本方面，根據(jù)國家統(tǒng)計局統(tǒng)計數(shù)據(jù)，我國交通運(yùn)輸、倉儲 和郵政業(yè)年均薪酬逐年提升，從 2017 年的 8.02 萬元提升至 21 年 11.02 萬元，CAGR 達(dá) 8.26%。一方面，國內(nèi)老齡化問題嚴(yán)重，2021 年我國 65 歲及以上人口占比達(dá) 14.2%，步 入深度老齡化社會，人口紅利的逐漸消失，勞動力成本未來將延續(xù)上升趨勢；另一方面， 居民生活水平提升，勞動力對工作質(zhì)量有了更高要求，從事枯燥、環(huán)境惡劣及危險工作 意愿逐步降低，因此人均成本較之前有所增長。土地成本方面，近年來土地市場競爭較 為激烈，導(dǎo)致土地成本上升明顯。在這樣的時代背景之下，要想降低倉儲物流成本，加 快產(chǎn)業(yè)技術(shù)升級和發(fā)展智能倉儲物流是企業(yè)解決用工難、用工貴的同時，提高生產(chǎn)效率、 產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定性及管理效率的最佳途徑。

綜合來看，目前我國制造業(yè)發(fā)展背景與 20 世紀(jì) 70 年代的“日本制造”發(fā)展的背景 十分相似，中國智能制造已經(jīng)成為國家發(fā)展的主旋律，自動化與智能化成為時代趨勢， 智能倉儲物流行業(yè)也有望在智能制造發(fā)展過程中充分受益。

3.2.2 驅(qū)動因素二——國內(nèi)制造業(yè)龍頭企業(yè)高速發(fā)展：國內(nèi)制造業(yè)由大變強(qiáng)，對倉儲效 率提出需求，國內(nèi)智能倉儲物流廠商有望充分受益

智能倉儲物流是制造業(yè)由大變強(qiáng)的必要手段?，F(xiàn)階段，國內(nèi)涌現(xiàn)了三一重工、寧德 時代、華為等眾多具備全球競爭力的龍頭企業(yè)，中國制造業(yè)已經(jīng)完成了從落后的追跑者 向并跑者的偉大轉(zhuǎn)變，中國已成為制造大國。但在關(guān)鍵技術(shù)、核心工藝和配件等方面， 仍然存在“卡脖子問題”，因此國家已制定 2035 年實(shí)現(xiàn)制造強(qiáng)國的目標(biāo)，努力推動實(shí) 現(xiàn)中國制造業(yè)從制造大國到制造強(qiáng)國的轉(zhuǎn)變。在這一過程中，倉儲效率成為各制造廠商 不可忽略的關(guān)鍵要點(diǎn)，由此，國內(nèi)智能倉儲物流廠商將迎來重大發(fā)展機(jī)遇。 國內(nèi)智能倉儲供應(yīng)商有望實(shí)現(xiàn)突破。我們將中國本土智能倉儲供應(yīng)商與海外智能倉 儲供應(yīng)商進(jìn)行對比，可以發(fā)現(xiàn)，在產(chǎn)品技術(shù)、行業(yè)經(jīng)驗(yàn)及品牌知名度方面，以日本大福、 德馬泰克等為代表的海外智能倉儲供應(yīng)商具備先發(fā)優(yōu)勢；但在價格、溝通、后期維護(hù)服 務(wù)方面，國內(nèi)本土廠商更勝一籌。目前，國內(nèi)智能倉儲供應(yīng)商在中低端產(chǎn)品市場上由于 價格及服務(wù)優(yōu)勢，競爭優(yōu)勢明顯，并且通過行業(yè)項目積累了大量的客戶資源。因此，未 來憑借在產(chǎn)品技術(shù)上的持續(xù)突破，本土廠商有望迅速切入高端市場領(lǐng)域，一方面對先前 存量市場實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代，另一方面跟隨中國龍頭制造企業(yè)的市場拓展開辟新增量市場。

3.2.3 驅(qū)動因素三——資本力量：近年來倉儲物流行業(yè)融資熱度較高，未來收并購活動 也有望活躍

資本投資長期高度活躍，物流智能化有望加速。從融資次數(shù)和金額來看，受電商、 物流、新零售等多個下游行業(yè)的蓬勃發(fā)展的刺激與帶動， 2017 年物流行業(yè)融資次數(shù)累 計 214 起，融資金額高達(dá) 1770 億元；2018 年投融資熱度有所下降，但融資次數(shù)也達(dá) 172 起，融資金額 1300 億元以上。2019 年國內(nèi)物流行業(yè)熱度有所減退，融資金額大幅 下降至 600 億元， 2020 年受新冠疫情沖擊，經(jīng)濟(jì)整體出現(xiàn)下行，資本市場萎靡，而 2021 年經(jīng)濟(jì)的全面復(fù)蘇疊加 AI 物流概念的加持，物流行業(yè)再次迎來高峰，同年物流行 業(yè)融資次數(shù) 172 起，融資金額高達(dá) 1816 億元。從融資領(lǐng)域來看，物流智能化領(lǐng)域增長 趨勢較快。2021 年物流智能化領(lǐng)域融資次數(shù)最高，達(dá) 59 次，占比 34.3%，融資金額 約 336.4 億元，占比 18.5%。我們認(rèn)為，資本的持續(xù)加碼有利于促進(jìn)各大廠商加大研 發(fā)投入，加速新產(chǎn)品和新業(yè)務(wù)布局。

收并購方面，國內(nèi)部分廠商已經(jīng)進(jìn)行了收并購活動。以諾力股份為例，諾力股份于 2016 年并購了國內(nèi)領(lǐng)先的物流系統(tǒng)集成商——中鼎集成，并于 2018 年參與投資的產(chǎn) 業(yè)并購基金完成了對法國 SAVOYE 公司全部股權(quán)的收購，這一系列前瞻性的戰(zhàn)略布局 極大拓展了諾力股份在物流搬運(yùn)領(lǐng)域的競爭優(yōu)勢，2021 年諾力股份營收 58.9 億元，與 國內(nèi)同行業(yè)廠商營收規(guī)模相比處于領(lǐng)先水平，但對于全球物流系統(tǒng)集成商的規(guī)模體量 （2021 年日本大福營收 43.9 億美元，德馬泰克營收 43.0 億美元）而言，仍有較大差 距。目前我國倉儲物流行業(yè)仍處于初期建設(shè)階段，收并購活動并不活躍，但展望未來， 考慮到國內(nèi)智能倉儲物流領(lǐng)域 “小而散”的特點(diǎn)，我們認(rèn)為，收并購是行業(yè)發(fā)展的必 然趨勢，也是現(xiàn)階段倉儲物流廠商搶占市場份額，爭奪龍頭地位的重要戰(zhàn)略，隨著行業(yè) 的進(jìn)一步發(fā)展，行業(yè)內(nèi)的競爭格局有望重塑。